The Dao of Capital (2013) es el libro del inversor americano Mark Spitznagel (1971 -). Férreo defensor de la doctrina económica austriaca. Conocido por poner en práctica la estrategia «Black Swan» 0 (tail-hedging) enunciada por su profesor en la New York University, Nassim Nicholas Taleb, para brindar protección a las inversiones contra shocks en el mercado.
«El capital es un proceso, o un método o camino, lo que los antiguos chinos llamaron el Dao«.
El tiempo no es exógeno, sino que es un factor endógeno primordial de las cosas, y la paciencia es el tesoro más preciado. Al invertir es importante la espera incluyendo la posibilidad de sufrir por la pérdida de oportunidades intertemporales. El objetivo de esperar es obtener una futura ventaja. Marks analiza la estrategia (método indirecto, llamado roundabout) que usó como trader en la Chicago Board of Trade: «Si el comerciar valores y bonos no era para predecir movimientos de precios, ¿de qué se trataba? Después de todo, el beneficio era comprar (o vender) a un precio y, finalmente, venderlo (o comprarlo) a un precio más alto (o más bajo). ¿Cómo podría hacerse esto sin ninguna capacidad de pronóstico? La respuesta fue que el comercio estaba en el flujo de órdenes, la sucesión de mini-rutas, como siempre las llamaba, y en la disciplina; fue en una respuesta paciente a la impaciencia de alguien más, a la urgencia de alguien más. La ventaja fue un proceso, un proceso intertemporal, un paso intermedio para obtener una ventaja, en lugar de cualquier visión o información analítica directa. Y su monetización, la producción indirecta, requiere tiempo«. Mark cita el libro de Henry Hazlitt, La economía en una lección: «El arte de la economía consiste en mirar no solo a los efectos intermedios sino a los efectos más prolongados de cualquier acto o política«. Idea que muestra relación con la ‘sucesión temporal de eventos’ de Mises, y los grados de impaciencia austriacos llamados ‘preferencia de tiempo’.
La ventaja estratégica de posición nunca debe ser fija, sino que debe surgir de manera intertemporal a través de medios indirectos en entornos de cambios. Pero como dice Sun Tzu, para aprovechar al máximo la ventaja estratégica, si no hay ventaja, no se debe actuar. Una buena estrategia se reduce a adquirir una ventaja posicional y de superioridad para una lucha victoriosa más fácil, si no asegurada. El camino hacia la victoria, por lo tanto, se reduce al elemento esencial de adherirse las ventajas intertemporales, en lugar de la precipitada carrera hacia el conflicto. Mark relaciona la estrategia a seguir en un campo de batalla con la siguiente idea sobre etapas del capital de los austriacos, citando a Mises: «El resultado buscado por una acción se llama su fin, objetivo o propósito. Uno usa estos términos en el lenguaje ordinario también para indicar fines intermedios, metas u objetivos; estos son puntos que el hombre activo desea alcanzar solo porque cree que alcanzará su fin último, su meta o su objetivo al pasar más allá de ellos«.
Los austriacos sostienen que la economía no es una ciencia derivada de los datos, sino que utiliza una metodología priorista (a priori), basada en la observación y la deducción de la acción humana. Marks se apoya en los términos praxeológicos de Frédéric Bastiat donde se rechazan los modelos matemáticos y el análisis de datos, en detrimento a la capacidad del ser humano de observar el futuro basado en el sentimiento del ser humano a través de la deducción (lo que uno observa y experimenta) y, pasando de lo próximo a lo último, donde el futuro se vuelve más claro. El individuo, particularmente como consumidor, es el agente económico, en quien se debe enfocar la investigación. «La orquestación del empresario austriaco que, al adquirir y reunir recursos, busca armonizarlos en un resultado final deseado al satisfacer los deseos y deseos del consumidor«. La teoría del capital austriaco se establecieron reconociendo la importancia de reunir el capital (los factores de producción) en una estructura cada vez más indirecta para ganar eficiencia y eficacia para satisfacer las necesidades de los consumidores.
Böhm-Bawerk expande la teoría del capital iniciada previamente por Carl Menger. La acumulación de capital es un proceso de producción secuencial que se realiza a través de etapas para producir bienes de consumo finales de manera más eficiente y cronometrada para cuando se demandarán. Para cumplir con ese objetivo, el empresario debe mirar más allá de la franja de tiempo actual en el mercado y mirar hacia adelante para anticipar no solo qué bienes querrán los consumidores sino también cuándo los querrán. Existe una elección y una compensación intertemporal entre la satisfacción presente y la futura. Se explica mediante etapas: desde el orden más alto, materias primas; donde más tarde se modifican progresivamente como bienes intermedios; y hasta llegar al orden inferior que finalmente llega al consumidor como bien final. Por lo tanto, el ahorro debe ser visto como algo altamente estratégico, cediendo ahora para conseguir una ventaja en el futuro. Mark aclará que Böhm-Bawerk reconoce que el ahorro no es negativo, sino más bien un consumo diferido, que proporciona los recursos productivos para un mayor consumo posterior. Böhm-Bawerk concluyó que la única razón para que la producción se demore es adquirir una ventaja de productividad futura para crear las cosas que alguien realmente quiere, hacer más unidades de salida con la misma cantidad de materia prima o fabricar bienes que literalmente no pueden ser producidos por cualquier proceso más corto, o más directo. Mediante el uso de ‘sabios métodos indirectos’, la superioridad de la manera indirecta se manifiesta en ser la única forma en que se pueden obtener ciertos bienes. El capital es mejorado mediante la innovación creando mejores productos. Podemos pensar en la innovación tecnológica y la producción como aprendizaje adaptativo, pasos incrementales generados por pasos anteriores y que llevan a otros pasos. Pero también existen restricciones a la producción, preferencia temporal positiva y tasas de interés. Las tasas de interés se derivan de la mayor valoración generalmente universal de los bienes presentes frente a los futuros (el individuo prefiere un bien hoy, que el mismo bien mañana). Sin embargo, el interés como el coste del tiempo, es el precio inherente que uno debe pagar para acceder al capital más pronto que tarde, lo que a su vez se convierte en el umbral para determinar el rendimiento y la prudencia de hacer una inversión. Las teorías de Böhm-Bawerk sobre el capital y el interés señalan la manera de guiar las decisiones de los capitalistas sobre cómo de indirectos deben ser.
«(Henry) Ford era un verdadero capitalista azul, que creía en obtener ganancias, pero en lugar de consumir el capital producido hoy, vio la infinitamente mejor sabiduría de reinvertir intertemporalmente para obtener una posición de mayor ventaja estratégica». Se observa como mediante la acumulación de capital llegó al fordismo, y a una ventaja productiva inalcanzable en la época por otros competidores.
El ratio de Faustmann (en honor a Martin Faustmann, ratio también conocido como König-Faustmann) cuantifica el largo e indirecto período de producción requerido en la ciencia forestal, o en otras palabras, de el valor presente del flujo de ingresos para la rotación de bosques. El ratio es LEV (valor esperado de la tierra) / LRV (valor de reemplazo de la tierra). El coste de oportunidad del capital fue una idea insinuada por Frédéric Bastiat, formalizada por Menger y acuñada por Wieser. Sobre el coste de oportunidad, los austriacos reconocen no solo lo que uno debe pagar, sino la oportunidad perdida de lo que pudo haber ganado con la misma cantidad de capital invertido en otro lugar (con un riesgo similar). La tasa de interés se convierte en una forma objetiva de determinar el verdadero coste económico de la producción. La fórmula para el LEV incluye el tipo de interés. LEV = B (valor en efectivo de la madera en cada cosecha) / (1+r (coste de oportunidad del capital))^r -1.
Nuestra percepción del tiempo es fundamental para implementar la metodología de inversión austriaca. No hemos sido creados con una predilección hacia la producción e inversión indirectas y capitalistas. Estamos diseñados de forma adaptativa para lo inmediato, directo y decisivo. Por lo tanto, tener esa perspectiva y percepción intertemporal es una ventaja tan subestimada y pasada por alto. El objetivo es armarnos con herramientas intertemporales que nos permitan acumular y distribuir ventajas posicionales a través del tiempo. Esto implica no solo una reducción en los placeres futuros, sino un problema más sutil de inconsistencia temporal, de pensar que lo que es demasiado oneroso en el presente de alguna manera será más fácil de soportar en el futuro. Pero a los humanos nos gusta el carpe diem, lo que provoca una inconsistencia intertemporal. Mark citando a Böhm-Bawerk: «A través de la subvaloración de la utilidad futura, los hombres se abstendrán de proporcionar para el futuro tan ampliamente como lo hubieran hecho de otra manera. En otras palabras, esto subestima los actos en perjuicio del ahorro y la acumulación de riqueza«. Esta inconsistencia temporal es vista también en Wall Street, «en Wall Street, la inversión indirecta, que adquiere una ventaja en la etapa posterior a través de una desventaja en la etapa anterior, es irracional, y actuar como si no hubiera futuro es perfectamente racional«.
«Los consumidores y productores, con sus expectativas y preferencias subjetivas, no se ajustan bien a los modelos matemáticos. Es la naturaleza misma de la economía como ciencia social la que requiere del enfoque lógico, deductivo y a priori: de la praxeología, el término de Mises utilizado para el estudio científico de la acción humana«. Mark refiriéndose al libro de Mises, La Acción Humana, comenta que el hecho esencial es que es la competencia de los empresarios la que no tolera la preservación de ‘precios falsos’ de los factores de producción. Es cierto que los empresarios cometen errores todo el tiempo, pero cuando hay pérdidas, estas son canceladas con las ganancias de otros, desde un punto de vista conjunto o agregado. Al final hay negocios que ganan (ratio de Faustmann por encima de 1), otros se quedan igual (ratio igual a 1), y otros pierden (ratio menor que 1); pero en su conjunto se mantienen en equilibrio, la llamada stationarity. Cuando analizando el conjunto de empresarios o la economía en global, el ratio de Faustmann no es igual a 1, es señal de que la economía se esta desviando del equilibrio. (En los siguientes párrafos se analizará el ratio de Faustmann como el índice MS (Misesian Stationarity), o también conocido como el ratio Q de James Tobin). El mercado facilita el control vital y la comunicación dentro del sistema. Desafortunadamente, el malentendido de este proceso ha llevado a intervenciones que distorsionan ese proceso natural. Las tasas de interés responden naturalmente, sin intervención, a los cambios en la preferencia temporal. Las tasas de interés más bajas significan que el valor presente de los flujos de efectivo esperados de la producción aumenta porque sus beneficios más distantes se descuentan en menor grado (los consumidores están ahorrando para consumir más en un futuro). Pero cuando los bancos centrales distorsionan los tipos de interés, inyectando más dinero en la economía, los empresarios son confundidos por esta intervención modificando sus expectativas, hace que algunos proyectos parezcan rentables y realizables en función de las tasas de interés manipuladas por la expansión del crédito y, provocando que los empresarios realicen malas inversiones, que en un futuro conllevará a una crisis. «En general, las tasas de interés artificialmente bajas abrirán la posibilidad de acortar la estructura general de la producción, todo lo contrario de la respuesta natural cuando las tasas de interés caen debido al mayor ahorro. Mises llamó a este fenómeno el ‘consumo de capital’«. La expansión inflacionaria del crédito por parte de los bancos puede llevar a una reducción de la estructura general de capital. La expansión del crédito, con sus tasas de interés artificialmente bajas, distorsiona la estructura de capital, fomentando una expansión insostenible seguido inevitablemente por una depresión. Un grave peligro al que se puede enfrentar un individuo es a la rapidez para obtener ganancias, por lo que las personas tenderán a invertir en proyectos en los que puedan rentabilizar sus inversiones rápidamente. Por lo tanto, una combinación de tipos bajos y cortas preferencias de tiempo inducirá a los inversores a comprar estructuras de capital ya existentes, en lugar de tratar de construirlas y sufrir la demora en esperar su finalización. Mark critica la solución keynesiana para revertir una depresión anunciando que las ideas de gasto público y política monetaria no convencional, solo llevan a exacerbar la mala asignación de recursos. Al final, el mercado se debe acabar autoregulando.
Después de hacer un repaso a la teoría austriaca, Mark conecta la teoría con la inversión en los dos últimos capítulos. Debemos esperar que un alto índice MS actúe como un preludio a un precio del título del capital existente (el mercado de valores, numerador en el índice de MS) que es insosteniblemente alto, esto sigue nuestra expectativa de que el valor de reemplazo de ese capital (el denominador en el índice de MS) no responderá, a medida que nuevas inversiones se ven frustradas por la distorsión. Los ahorradores e inversores, insatisfechos con las tasas de interés artificialmente bajas que no reflejan sus preferencias de tiempo reales, se aplacan a obtener rendimiento y, de otro modo, a la búsqueda de rendimientos inmediatos (a los que se les da un impulso por un mayor consumo inmediato y menores ahorros por tasas artificialmente bajas). Las tasas más bajas hacen que los esquemas de inversión se vean bien y sanos, y el capital existente marginal se ve repentinamente rentable, resultando en una lucha por poseerlo y en consiguientes desajustes persistentes en el mercado. El sistema carece de capital para la producción indirecta, ya que el capital está atrapado en el presente que lo consume, y por lo tanto, no hay recursos suficientes para apoyar la ilusión actual de progreso económico. En este punto, el mercado de valores debería caer inevitablemente, ya que el capital existente tiene un precio demasiado alto en relación con su rentabilidad final, y todos los delirios monetarios de la grandeza se revelan simultáneamente en una explosión de error empresarial altamente correlacionado. En palabras de Mises, «el airoso castillo del boom» ya no puede sostenerse a sí mismo, se derrumba sobre una liquidación masiva de malas inversiones, lo que provoca una caída del mercado de valores. Lo que podemos destacar es que un bajo índice MS pronostica que las futuras rentabilidades del mercado de valores serán altas; y un alto índice MS pronostica que las rentabilidades del mercado de valores serán bajas. Por lo tanto, se debe invertir cuando el MS sea bajo, y posiblemente desinvertir o al menos mantener liquidez cuando el MS sea alto.
Una vez que hemos identificado tal escenario de MS, podemos explotar nuestro conocimiento a través de dos respuestas básicas: podemos mantener nuestro capital al margen en la reserva, o podemos ingresar posiciones que generen capital de manera oportunista cuando su despliegue sea más efectivo (usando derivados). Las opciones (put) que comprenden una inversión de cobetura en el extremo (tail-hedging) no solo sirven para proporcionar aún más capital líquido en una ruta para la reinversión, sino que también permiten una gran inversión en acciones durante la distorsión.
También podemos movernos de un análisis macro a uno micro. Una empresa debe reinvertir continuamente sus ganancias en su negocio, haciéndose más indirecta, en lugar de embolsarse las ganancias pagándose grandes dividendos a sí mismo. Una empresa con un alto retorno sobre el capital invertido (ROIC: EBIT / capital invertido) significa que está impulsando la reinversión de las ganancias en su estructura de capital para ser aún más eficiente y, finalmente, crecer. Pero no solo ésto, también debemos buscar empresas con un bajo ratio de Faustmann que estén invirtiendo eficientemente su capital (baja capitalización de mercado de capital ordinario / capital invertido más efectivo menos deuda y capital preferente).
Mediante el análisis del índice MS se sigue una visión teórica de Mises; y analizando más microeconomicamente una empresa, se sigue una visión del capital de Böhm-Bawerk.